美联储官员“放鸽”，如何理解？

　　周五部分美联储官员释放“鸽派”言论，引发市场对加息放缓的讨论。我们认为，近期公布的宏观数据并不支持美联储放缓加息，“鸽派”言论更多是出于防范金融风险的考虑。过去数周美债收益率持续攀升，美元流动性趋紧，再加上英国养老金事件和瑞信风波，引发市场对金融风险的关注。另外本周欧央行加息在即，美联储也希望避免与欧央行形成“紧缩共振”，加剧市场波动。总体看，美联储不希望市场把加息预期“打的太满”，但也不希望给市场留下紧缩“态度松懈”的印象。我们建议投资者“多看少动”，不要过度解读美联储的“语气软化”。退一步讲，即使是加息速度有所放缓，只要加息高点不变，对市场的利好也会比较有限。

　　► 上周部分美联储官员释放“鸽派”言论，引发市场对于放缓加息的讨论。上周五（10月21日）旧金山储备主席戴利表示，美国应避免因大幅加息而使经济下滑，是开始谈论放缓加息的时候了[1]。芝加哥联储主席埃文斯一方面表示，目前通胀太高了，所以需要继续沿着一直在指明的道路上前进，但另一方面他表示如果不得不进一步提高基金利率，可能会给经济带来压力[2]，强硬态度也有所缓和。前期一直最为“鹰派”的圣路易斯联储主席布拉德表示，他预计央行将在明年初结束激进加息的“前期工作”，并在通胀降温时转而通过小幅调整来限制通胀[3]。虽然11月议息会议上加息75个基点基本已成“定局”，但在上述官员发声后，市场对于12月议息会议上的加息预期有所回落，共识从继续“大步”加息75个基点回落至50个基点。

　　► 然而，最近公布的美国宏观数据并不支持放缓加息。9月以来公布的非农就业、CPI通胀、密歇根大学消费者通胀预期都高于市场预期，尤其是核心CPI通胀展现出较高的粘性。有观点认为，核心CPI中房租贡献较多，而近期市场房价和房租已开始拐头向下，未来随着时间推移，CPI中的房租分项也将回落。但即便剔除房租，其他服务项目的通胀也很强劲，即使是剔除掉食品、能源、房租、二手车等前期推升通胀最为主力的项目后，余下项目的价格涨幅也不低。此外，克利夫兰联储截尾平均CPI与亚特兰大联储粘性CPI这些剔除掉波动性较大、意外性较大的分项通胀指标，也显示通胀的韧性犹在。我们认为通胀的韧性可能与工资增速仍然较高有关。工资持续上涨会推动劳动力成本上升，进而对服务通胀带来支撑，这也意味着美国通胀的内生动能仍在，未来通胀放缓可能没有想象中那么简单。

　　► 美联储官员“放鸽”或是希望市场不要把加息预期“打的太满”，这是出于防范金融风险的考虑。近期美债利率大幅攀升，美债市场流动性变差，金融风险事件频发，比如英国养老金事件和瑞信风波。出于金融稳定的考虑，美联储希望市场不要对加息产生恐慌，现在市场对11月加息75个基点已经充分定价，而离12月加息时间点还比较远，美联储希望市场不要急于考虑12月加息75个基点的选项，否则可能引发不必要的金融波动。美联储希望看到，市场能够保持冷静，和美联储一起等待更多的数据出炉，在局面更明朗后再做决定。

　　► 在欧央行加息之际，美联储也希望避免同步加息带来“合成谬误”。本周四（10月27日）将迎来欧央行10月议息会议，我们认为欧央行或将继续加息75个基点，维持此前“大踏步”紧缩的节奏。在对未来加息路径的表述方面，鉴于当前欧洲通胀依然在加速发酵，欧央行的态度可能偏鹰派，暗示12月会议会进一步激进加息，幅度可能不会低于50个基点。但在量化紧缩方面，欧央行可能会相对谨慎，毕竟近期欧洲金融风险事件频发，市场情绪比较脆弱。在金融稳定风险方面，当前PEPP与APP的到期续作或成为欧央行随时出手救市的“安全垫”，以此应对可能出现的“金融分化”风险。

　　► 我们建议投资者“多看少动”，不要过度解读美联储的“语气软化”。过去几个月的经验表明，在通胀数据出现实质性改善之前，任何关于美联储政策转向的押注都可能是短暂的。退一步讲，即使是加息速度有所放缓，只要最终高点不变（这取决于通胀数据，我们的预测为接近5%），对市场的利好也会比较有限。比如美国股市会因为后续加息路径从“75-75-25”改为“75-50-50”而大幅上涨吗？我们对此表示怀疑。

　　上周回顾：宏观数据与经济事件

　　宏观数据：美国9月工业产出环比增长0.4%，高于预期增速0.1%；9月谘商会领先指标环比增长-0.4%，低于预期增速-0.3%；9月年化新屋开工总数为143.9万户，低于预期值147.5万户；9月年化成屋销售总数为471万户，高于预期值470万户；9月营建许可总数为156.4万户，高于预期值153万户；10月纽约联储制造业指数为-9.1，低于预期值-4；10月费城联储制造业指数为-8.7，低于预期值-5；10月NAHB房产市场指数为38，低于预期值43；至10月15日当周初请失业金人数为21.4万人，低于预期值23万人。

　　欧元区8月季调后经常帐赤字为263.23亿欧元；9月CPI同比增速终值为9.9%，低于预期增速10%；9月CPI环比增速为1.2%，与预期增速一致；10月ZEW经济景气指数为-59.7。

　　经济事件：10月19日，2023年FOMC票委、明尼阿波利斯联储主席卡什卡利就经济问题发表讲话，他表示如果潜在通胀不断上升，美联储可能需要将其基准政策利率提高至4.75%以上[4]。10月20日，2023年FOMC票委、明尼阿波利斯联储主席卡什卡利就“通胀、利率和美国经济现状”发表讲话，他表示美国就业市场需求依然强劲，潜在通胀压力可能尚未见顶[5]；2023年FOMC票委、芝加哥联储主席埃文斯参加有关经济现况与货币政策的问答，他重申美联储应该在明年年初将利率升至略高于4.5%的水平，然后维持在这一水平以抑制经济增长、降低过高的通胀[6]。10月21日，2023年FOMC票委、费城联储主席哈克就经济前景发表讲话，他表示在通胀水平非常高的情况下，美联储还没有完成上调短期利率目标的任务，他同时表示美联储明年可能会找到暂停紧缩进程的空间，并评估加息对经济的影响[7]；美联储理事丽莎库克发表讲话，她表示通胀仍然高得令人无法接受，需要继续加息才能控制住通胀[8]。

　　本周关注：宏观数据与经济事件

　　宏观数据：周一公布美国10月Markit制造业PMI初值，10月Markit服务业PMI初值；欧元区10月制造业PMI初值。周二公布美国8月FHFA房价指数环比增速，8月S&P/CS20座大城市房价指数环比增速，10月谘商会消费者信心指数，10月里奇蒙德联储制造业指数。周三公布美国9月年化新屋销售总数。周四公布美国第三季度实际GDP年化环比增速初值，第三季度实际个人消费支出环比增速初值，第三季度核心PCE物价指数年化环比增速初值，9月耐用品订单环比增速，至10月22日当周初请失业金人数；欧元区至10月27日欧洲央行主要再融资利率。周五公布美国9月核心PCE物价指数同比增速，9月个人支出环比增速，9月核心PCE物价指数环比增速，9月成屋签约销售指数环比增速，10月密歇根大学消费者信心指数终值；欧元区10月工业景气指数，10月经济景气指数，10月消费者信心指数终值。

　　经济事件：周四欧洲央行公布利率决议，欧洲央行行长拉加德召开货币政策新闻发布会。